Untuk saat ini, saya ingin melihat saham yang baru IPO. Perusahaan yang produknya kita makan sehari-hari. Sekarang WMPP, menyusul CMRY (Cimory), kemudian PT Champ Resto ketika IPO.
Pertama kali saya mendengar WMPP, ada familiar name. Bos WMPP adalah mantan dirut PTPP, kemudian WIKA. Jadi tidak heran ada segment revenue dari konstruksi dan apartment di WMPP. Tapi sejauh yang saya peduli, saya hanya peduli dengan financial performance perusahaan, bukan personalitas managementnya. Membicarakan orang adalah hal yang digemari banyak orang, tapi jarang produktif.
WMPP adalah produsen ayam dan sapi potong. Di tahun 2020, pendapatan dari ayam potong mencapai Rp 1,4 Triliun. Dengan harga rata-rata ayam Rp 40.000/ekor saat ini, berarti WMPP tiap tahunnya memotong dan menjual sekitar 36 juta ayam.
EVA perusahaan ini mengalami peningkatan di sepanjang tahun 2021 menjelang IPO. Saat ini bisnisnya economically profitable.
Sebelum tahun 2021, bisnis WMPP bisa dikatakan break-even, hanya memberikan return mendekati cost of capitalnya (saya assume 12%). Sebelum tahun 2021, ROIC WMPP berkisar 10-12%. Sejauh data terakhir di Q2 2021, ROIC WMPP mendekati 14%.
Sebagai aturan jempol (yang saya pelajari the hard way di GMFI), kita perlu berhati-hati terhadap kenaikan performa sebelum IPO. Untuk itu, penting untuk kita ketahui mengapa performa WMPP meningkat di sepanjang tahun 2021.
Saya yakin jawabannya terletak pada investasi mesin jagal WMPP yang semakin besar sepanjang 2020-2021. Dengan kapasitas jagal yang meningkat, ayam potong (carcass) yang dijual ikut meningkat. Kita bisa melihat hasil investasi positif ini dengan kenaikan tajam penjualan ayam potong.
Q2 2021: LTM
Cepatnya peningkatan kapasitas jagal ini menjadi pendapatan menceritakan kalau demand ayam potong di Indonesia masih tinggi.
Semua ini mengindikasikan kalau WMPP memiliki room for growth yang positif terhadap value. More likely than not, WMPP akan melanjutkan ekspansi mesin jagalnya terutama setelah IPO, dan ekspansi ini akan ditemui dengan demand ayam potong yang memadai.
Implikasinya, posisi WMPP sebagai wealth creator (EVA positif) tampak solid di mata saya, dan ada room for improvement dari ekspansi.
Potential return terlihat decent. Apa yang saya cukup yakin adalah investor belum menempatkan ekspektasi tinggi di perusahaan ini. Selagi WMPP tidak bisa menciptakan value tambahan substantial dengan ROIC di dekat 14%, tapi saya pikir jelas kalau perusahaan ini memiliki value setidaknya sedikit di atas EV/Capital 1,0. Di harga saat ini 138/share, EV/Capitalnya 1,2. Selagi fairly priced tampaknya berarti tidak ada good opportunity, WMPP memiliki room for improvement from growth, seperti yang saya jelaskan sebelumnya. Selagi ada room for improvement, investor cenderung akan melihat improvement tersebut sebagai basis ekspektasi selangit. Saat ini WMPP jelas belum dipush seperti itu.
To put this another way, di harga saham saat ini (138/share) investor secara implisit menempatkan ekspektasi EVA momentum 0,2%. Dengan kata lain, hampir tidak ada ekspektasi improvement EVA dari kondisi saat ini. Dari pandangan ini, satu-satunya cara permanent loss substantial bisa terjadi di harga saat ini adalah apabila bisnis WMPP terkontraksi signifikan. Saya pikir itu sangat low probability apabila demand ayam potong masyarakat Indonesia belum jenuh.
Jadi, setidaknya di mata saya, problem utamanya bukan risiko, tapi di potential return yang bisa kita reasonably expect. Selagi saya bisa expect EVA improvement, tapi saya pikir tidak akan substantial. Saya pikir masuk akal untuk tidak expect return on capital tinggi di supplier ayam potong. Premium dari growth akan terbatas.
Sebagai patokan, saya akan memberikan pandangan optimistis. Skenario ini mengandaikan demand ayam potong dan ekspansi WMPP bisa menghasilkan potensi revenue 50% lebih besar. Utilisasi aset meningkat, dan ada sedikit kenaikan harga ayam sehingga ROIC mencapai sekitar 18%. Skenario bagus itu akan mendatangkan EVA sebesar Rp 190 Miliar, hampir 5x dari level saat ini. Tapi bahkan dengan skenario sangat bagus ini, NPV WMPP akan sekitar Rp 1,6 Triliun. On a per share basis, nilai NPV ini akan memberikan tambahan sekitar 120/share di atas net capitalnya (net capital per share saat ini sekitar 90/share).
Put it another way, market cap WMPP saat ini Rp 1,8 Triliun dengan tidak ada growth expectation saat ini. Dalam skenario di atas, WMPP bisa mendatangkan improvement senilai Rp 1,6 Triliun. Jadi kita melihat potensi mendekati 100% return – di skenario bagus itu.
Tapi most likely, skenario tersebut is too good to be true, dan satu-satunya cara saham WMPP bisa memberikan return 100% adalah ketika investor WMPP menjadi sangat gembira. It could happen, but it’s not a safe bet. Daripada mengambil potential return yang lebih rendah (which is a logical thing to do), preferensi saya adalah menunggu WMPP di harga yang lebih rendah (which may never come). Market geometry yang saya lakukan (tidak ditunjukan) menunjukan ada hubungan penting di 126/share. Tapi level itu juga masih terlalu tinggi untuk membuat saya tertarik.
Comments